原创丨投资者参与新三板定增价值探讨

作者丨江子骞，汇付创投，微信号：QianQian801162

问题一：定增投资新三板的意义如何？

伴随着新三板市场企业挂牌数量超过1万家，以及主板IPO发行节奏常态化，越来越多的个人投资者与投资机构关注到了新三板的“投资跳板”属性。这其中对于投资方来说，参与相关企业增发无疑是最便捷的路径。主要原因有以下三方面。

首先，虽然目前新三板市场拥有协议转让、做市制度等，但是对于投资方来说往往处于“有价无市”或者成交量远低于投资方希望获得的数量。这里显而易见的是，2016年新三板总计新挂牌了5034家公司，但总体成交金额为1912.29亿元，仅较2015年微增0.09%。反观定增的规模正进一步提升，2016年新三板挂牌公司股票发行融资总额为1390.87亿元，较2015年增长14%。

其次，伴随着新三板挂牌企业样本数量及定增发生次数快速增加，整个新三板市场正逐渐形成了一套值得各方参考的估值标准。根据全国股份转让系统统计，截止今年1月底全市场平均市盈率为28.28倍，而根据choice数据统计，今年完成实施的定增企业增发后市盈率（TTM）为26.11倍，2016年为28.16倍，2015年为31.80倍。这基本上客观反映了其与主板上市公司之间流动性不同所导致的估值差异，也给了投资方参与交易时相对稳定的预期。

再者，从宏观角度看，作为新三板核心功能之一的促进融资，正在持续践行新三板市场促进中小微企业发展、有效服务实体经济的主旨；而从微观来看，众多企业选择挂牌新三板的重要目的之一就是发挥其融资平台的功能，交易转让功能只能起到辅助作用。这两方面结合之后也就更能满足投资方的投资诉求。

问题二：参与新三板定增的收益如何？

相较于主板市场相对稳定的收益率，三板市场由于企业经营波动大、流动性较小等影响使得参与定增的收益率更具不确定性。

我们统计了自2014年8月做市制度启动以来，参与做市的合计1392家挂牌企业进行的2408次股票发行情况，整体浮动年化收益率中位数为20%左右。以最新交易价格测算，共有458次定增浮动年化收益率超过100%，占比19.02%。

其中排名前十的企业收益率从36倍至14倍不等，涵盖了大数据处理、SAAS服务、聚合支付等众多新型产业。

表：做市制度挂牌企业定增浮动年化收益率排名前十情况

代码	名称	所属产业	增发上市日	增发数量(万股)	发行价格(元)	最新收盘价(元)	浮动年化收益率 (复权后、%)
831428.OC	数据堂	大数据处理	2015-06-15	46.39	1.20	10.67	3,683
832571.OC	点击网络	企业级SAA服务	2015-06-08	200.00	1.20	7.77	2,236
834849.OC	博宇科技	智慧城市服务商	2015-12-28	1,000.00	1.00	21.80	1,661
832112.OC	网智天元	大数据处理	2015-07-07	2,000.00	1.00	14.04	1,651
834689.OC	小拇指	汽车后市场	2016-04-20	1,095.01	1.00	16.45	1,644
835205.OC	梵雅文化	广告代理	2016-04-15	150.00	2.20	34.66	1,625
832036.OC	康复得	生物医药	2015-03-12	100.00	1.00	3.28	1,617
832527.OC	恒康达	进口食品经销商	2015-05-28	150.00	1.00	15.00	1,577
832086.OC	现在支付	聚合支付	2015-06-02	50.00	2.00	11.25	1,518
430578.OC	差旅天下	旅游服务	2015-03-18	1,100.00	1.00	6.69	1,445

另外也有806次定增截至目前浮动收益率为负，占比33%。若我们剔除浮动年化收益率超100%的较大值，对80%主要的定增进行统计，基本得到相对均匀的分布。

图：做市制度挂牌企业定增浮动收益率分布（-100%至100%）

这也较大程度上反映了，对于这8成挂牌企业，即大部分挂牌企业的代表，三板的做市交易制度可以相对客观反映企业的价值，以及投资方在新三板市场参与定增比参与主板市场定增面临更高的账面损失风险。

问题三：通过做市制度交易能否得到参与定增相同的效果？

同时，对于个人投资者或者投资机构直接通过做市商买入已披露定增预案的公司，经我们梳理发现，上述2408个样本中，仅有218次在定增预案披露后到股东大会召开期间能够达到与定增股数相同及以上的交易量，这其中仅有72次做市价格出现下跌，占比分别为9.05%与2.99%。显然，投资者若要通过做市交易来达到与定增同等目的的实际操作意义不大。

而这也体现出，在有限的一段时间内，对于挂牌企业较大金额的投资以定增方式切入更为有效。当然，其事后面临的，正如上述提到的将是比主板市场更高的收益不确定性。

故我们认为，观察上述浮动收益率超一倍的对应企业，结合未来有望在创新层之上推出“精选层”预期，符合新兴产业导向的优质企业无论从流动性、市盈率倍数等都将向创业板靠拢。

从操作层面看，较大规模的投资机构通过定增方式进入这些新兴优质企业，个人投资者则可采用长期、分散、小额的投资策略获取平均收益。

本文相关数据截止2017年6月。

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